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　　受美國(guó)QE退出影響，全球新興市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體大多擔(dān)憂(yōu)美國(guó)貨幣政策收緊可能導(dǎo)致證券投資等短期資金外逃，但對(duì)我國(guó)而言，最值得警惕的并非短期資本的階段性波動(dòng)，而是傳統(tǒng)意義上被視為穩(wěn)定投資的外商直接投資（FDI）的穩(wěn)定性問(wèn)題。在我國(guó)資本項(xiàng)目可兌換穩(wěn)步推進(jìn)的背景下，F(xiàn)DI大幅波動(dòng)的破壞力遠(yuǎn)非短期熱錢(qián)可比。
　　我國(guó)究竟有多少FDI一直是個(gè)謎。根據(jù)最新公布的國(guó)際投資頭寸表，截至2014年3月，我國(guó)外商直接投資余額2.4萬(wàn)億美元，占同期我國(guó)外匯儲(chǔ)備總量的61%。但我國(guó)對(duì)FDI的統(tǒng)計(jì)采用歷史成本法，沒(méi)有考慮資產(chǎn)價(jià)格上升、通貨膨脹等對(duì)FDI市值的影響。上世紀(jì)80年代至今，我國(guó)以CPI衡量的物價(jià)漲幅超過(guò)400%，而土地、房地產(chǎn)的增值幅度更是高達(dá)數(shù)十倍，僅考慮物價(jià)和地產(chǎn)增值影響，我國(guó)FDI的市場(chǎng)價(jià)值可能至少是賬面價(jià)值的4倍以上。
　　除賬面價(jià)值與市場(chǎng)價(jià)值的巨大差異之外，另一個(gè)被大眾忽視的問(wèn)題是FDI利潤(rùn)的統(tǒng)計(jì)。從2010年三季度開(kāi)始，外匯局開(kāi)始將外商投資企業(yè)歸屬外方的未分配利潤(rùn)和已分配未匯出利潤(rùn)同時(shí)記入國(guó)際收支平衡表中經(jīng)常賬戶(hù)收益項(xiàng)目的借方和金融賬戶(hù)直接投資的貸方。2010年各季度以及2005-2009年年度數(shù)據(jù)也進(jìn)行了追溯調(diào)整。這的確是統(tǒng)計(jì)上的一個(gè)巨大進(jìn)步，但2005年之前外商累計(jì)未匯至境外的利潤(rùn)規(guī)模仍是未知數(shù)。
　　此外，F(xiàn)DI進(jìn)入我國(guó)之后大多需要兌換為人民幣，而伴隨人民幣對(duì)美元的升值，F(xiàn)DI以美元計(jì)算的價(jià)值已經(jīng)大為提升。舉例而言，2005年外國(guó)來(lái)華直接凈額為1041億美元，按照2005年的平均匯率計(jì)算，折合人民幣約8500億元，但到了今年3月底，8500億元人民幣已經(jīng)等值1370億美元。
　　綜合來(lái)看，雖然很難對(duì)境內(nèi)FDI的市場(chǎng)價(jià)值進(jìn)行準(zhǔn)確測(cè)度，但保守估算其市值很可能超過(guò)10萬(wàn)億美元。如此龐大的外資潛伏在中國(guó)境內(nèi)，其波動(dòng)性增大將對(duì)國(guó)際收支和宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定構(gòu)成巨大挑戰(zhàn)。
　　不僅FDI的絕對(duì)規(guī)模值得警惕，從FDI進(jìn)入我國(guó)的產(chǎn)業(yè)分布看，其潛在波動(dòng)性也值得關(guān)注。一般而言，第一產(chǎn)業(yè)和第二產(chǎn)業(yè)固定資產(chǎn)投入比重較高，具有投資周期長(zhǎng)、資產(chǎn)變現(xiàn)能力差等特點(diǎn)，其看重的是東道國(guó)在自然資源、勞動(dòng)力價(jià)格、內(nèi)部市場(chǎng)容量等長(zhǎng)期較為穩(wěn)定的優(yōu)勢(shì)，因此以第一和第二產(chǎn)業(yè)為主要投資對(duì)象的FDI穩(wěn)定性較高。第三產(chǎn)業(yè)（服務(wù)業(yè)）對(duì)固定資產(chǎn)要求普遍較低，其資金投入主要集中于營(yíng)運(yùn)資本和人力資本的投入，甚至可以采取租賃的形式實(shí)現(xiàn)接近“零”的固定資產(chǎn)投資，這種行業(yè)特點(diǎn)決定了以第三產(chǎn)業(yè)為投資對(duì)象的FDI穩(wěn)定性較差。在我國(guó)，本世紀(jì)初開(kāi)始FDI的投資重點(diǎn)逐漸向服務(wù)業(yè)轉(zhuǎn)移，至2010年，新增FDI資金分布中服務(wù)業(yè)占比已經(jīng)提升至48.6%，同時(shí)，制造業(yè)吸收FDI資金占比從2003年77.3%的峰值大幅下滑至2010年的46.9%，也是首次占比低于服務(wù)業(yè)，這一情況延續(xù)至今。
　　當(dāng)然，制造業(yè)FDI的穩(wěn)定性也只是相對(duì)而言，隨著我國(guó)資本項(xiàng)目的開(kāi)放，制造業(yè)資本完全可以實(shí)現(xiàn)短期內(nèi)的大進(jìn)大出。例如，通過(guò)將固定資產(chǎn)抵押，外商可以從國(guó)內(nèi)銀行獲取巨額貸款，再將貸款匯出境外即可實(shí)現(xiàn)大規(guī)模資本轉(zhuǎn)移，且不影響其境內(nèi)實(shí)體的產(chǎn)權(quán)性質(zhì)。雖然這種情況一般只在經(jīng)濟(jì)環(huán)境嚴(yán)重惡化，匯率出現(xiàn)嚴(yán)重貶值預(yù)期時(shí)才會(huì)出現(xiàn)，但值得未雨綢繆。
　　總體來(lái)看，隨著我國(guó)資本項(xiàng)目開(kāi)放進(jìn)程的推進(jìn)，F(xiàn)DI波動(dòng)對(duì)人民幣匯率乃至宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)的影響都要遠(yuǎn)大于證券投資等短期資金，從經(jīng)濟(jì)安全的角度重新認(rèn)識(shí)FDI，進(jìn)一步完善統(tǒng)計(jì)體系，優(yōu)化引資結(jié)構(gòu)，限制盲目引資已刻不容緩，這對(duì)于人民幣匯率形成機(jī)制改革的穩(wěn)步推進(jìn)，乃至國(guó)民經(jīng)濟(jì)的健康發(fā)展均具有重要意義。（作者單位：中國(guó)建設(shè)銀行總行　　本文僅代表作者個(gè)人觀(guān)點(diǎn)）
□ .韓.會(huì).師　 .中.國(guó).證.券.報(bào)（轉(zhuǎn)自中財(cái)網(wǎng)）